【金融圈】春节导致PMI暂时回落——评2月PMI数据

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春节导致PMI暂时回落

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——评2月PMI数据

     2月28日，国家统计局公布2月制造业PMI为50.6，前值为51.3，市场预期51.1；2月非制造业PMI为51.4，前值为52.4。

    表面上看，2月PMI连续第二个月回落，且低于市场预期，好像说明经济景气较差。但实际上，我们认为2月PMI的回落主要是反映了春节假期的暂时影响，不代表经济趋势性走弱。

     第一，制造业PMI的回落完全是春节假期所致。图表1列出了过去10年（剔除受疫情严重影响的2020年）2月份制造业、建筑业和服务业PMI的变动情况，其中横轴表示历年春节开始日期，纵轴代表各PMI2月读数相较于1月的变动。今年春节开始日期为2月12日。由图表1可见，今年2月制造业PMI的环比回落幅度与往年春节日期相近的年份的PMI回落幅度基本在一根直线上，这可以理解为，今年2月份制造业PMI的回落完全反映了春节假期的影响。为什么就地过年政策没有提振PMI？可能是因为就地过年并不等于就地加班，春节假期工厂仍然照常放假。

历年2月份PMI变动一览

资料来源：Wind，JNRCB

     第二，2月服务业PMI强于季节性。从图表1可知，今年2月份服务业PMI的环比变动幅度位于春节日期相近年份的服务业PMI变动连线的上方，这可以理解为，今年2月份服务业PMI是强于春节季节性的。今年春节档影院票房火爆，也从侧面印证了服务业的景气较好。服务业之所以强于季节性，可能与就地过年政策有关。就地过年政策下，大量农村务工人员在春节假期留在工作城市，从而带动了城市服务业的繁荣。

     第三，建筑业PMI回落幅度较大，但建筑业新订单上升。2月建筑业PMI54.7，明显低于1月份的60.0，环比回落幅度大于历史上春节日期相近的年份。不过另一方面，建筑业新订单指数却从1月的51.2反弹至53.4，表现强于历史上春节日期相近的年份。由此来看，建筑业PMI的回落可能是暂时的。

图表2 历年2月建筑业新订单变动

资料来源：Wind，JNRCB

     综上，2月PMI的回落主要反映了春节假期的影响，不代表经济复苏趋势发生改变。

     另一个值得思考的问题是，今年1月和2月PMI持续回落，因此今年第一季度的PMI中枢大概率会低于去年第四季度，但同时今年第一季度的经济同比增速大概率会明显反弹至两位数水平。如何理解这看似矛盾的现象？其中关键在于，PMI衡量的是经济景气的边际也就是环比变动，因此与PMI具有可比性的应该是GDP的环比增速而不是同比增速。由此，我们估算今年前两个月的PMI数据大致对应着今年第一季度1%的GDP环比，换算成同比就是两位数的经济同比增速。

图表3 PMI与GDP环比

资料来源：Wind，JNRCB

     综上分析，2月份PMI超预期回落，主要是受到春节假期影响，同时市场此前高估了就地过年对制造业的支撑作用。从今年前两个月PMI数据推断，今年第一季度GDP同比可能实现接近20%的两位数增长。

     对金融市场而言，PMI回落只是暂时的，并不意味着经济复苏趋势结束，同时PPI等通胀指标在未来大概率快速上行，在这种情况下债券市场利率上升的大趋势可能还未结束。

（*金融市场部供稿  本研究分析仅代表本次调研自身观点，仅用于后续学者分析使用，不提供任何投资指向。）